通膨迷航：日本央行獨特的貨幣政策立場

自新冠疫情爆發以來，全球主要央行為應對飆升的通膨，紛紛大幅升息。現在，許多央行已開始降息。然而，日本銀行（BOJ）仍然是個「異類」，堅持採取不同的貨幣政策策略。

儘管自2022年4月以來，日本的整體和核心通膨率一直高於其2%的目標，且整體通膨率在今年1月達到兩年高點4%，但日本銀行基本上按兵不動。甚至所謂的核心通膨自2022年10月以來也一直高於目標。自2024年3月退出負利率區間以來的14個月裡，日本銀行僅升息60個基點。在其最近的6月政策會議上，日本銀行將政策利率維持在0.5%，並表示「基本CPI通膨可能保持疲軟，主要是由於經濟放緩。」

相比之下，美國聯準會於2022年3月實施了自2018年以來的首次升息。同年，除了日本銀行之外的所有主要央行都提高了利率。

米價：通膨的主要驅動力

日本通膨的主要驅動力是食品價格，特別是米價。該國的米價在2024年下半年飆升，並在2025年上半年進一步加速，主要是由於2023年和2024年收成不佳。今年5月，米價上漲了101.7%，創下半個多世紀以來的最大漲幅。

摩根大通資產管理的全球市場策略師Marcella Chow指出，米價約佔日本核心通膨的一半，未來的通膨趨勢在很大程度上取決於食品價格，尤其是米價。

暫時性的米價飆升？

但儘管價格出現如此急劇的增長，專家們表示，日本銀行不會改變其政策利率，因為該央行認為通膨飆升是暫時性的。日本銀行總裁植田和男在6月會議後的新聞發布會上表示：「從近期數據來看，消費者通膨率在3%左右波動。但這主要是由於進口成本和米價上漲……我們預計這種壓力將會消散。」

摩根大通的Chow還指出，植田表示，日本銀行更關注的基本通膨率仍低於2%。日本銀行尚未公開透露定義「基本通膨」的具體構成部分。「這表明央行認為近期米價的飆升是暫時性的，」她說，並補充道，「植田不認為日本銀行已經落後於形勢，因為基本通膨的上升趨勢並未加速。」

野村證券的日本外匯策略主管Yujiro Goto也同意，認為日本當前的通膨飆升，特別是食品通膨，主要是由供應問題而非強勁需求引起的。

Goto表示，「因此，日本銀行判斷該行無需對通膨飆升做出反應，因為這只是成本推動型通膨。對於成本推動型通膨，升息可能在減緩通膨方面效果不佳。」

路博邁（Neuberger Berman）的投資組合經理Kei Okamura也贊同這一觀點，他表示，來自食品的物價壓力可能會在未來幾個月內減弱。

對增長的擔憂

對經濟增長的擔憂是日本銀行可能暫緩升息的另一個重要原因。日本銀行6月會議的會議記錄顯示，一些委員會成員表示應將利率維持在當前水平。

較高的利率通常有助於抑制通膨，但它們也可能限制經濟增長。

Chow指出，日本未來將面臨地緣政治的不確定性，包括即將到來的參議院選舉，以及關稅和貿易的不確定性。她說，選舉可能給石破茂政府帶來政治挑戰。

這些都可能對增長構成下行風險，這意味著升息可能會推遲而非提前。

野村證券的Goto同樣認為，考慮到日本尚未與美國在貿易問題上達成協議，對增長的擔憂將使日本銀行暫緩升息。他表示：

「由於對日本的關稅更高（10%的普遍關稅加上汽車和鋼鐵等行業性關稅），我們預計日本經濟將在7-9月錄得小幅負增長，這為暫停升息提供了理由，至少持續到今年9月。」

值得注意的是，日本目前正與美國進行貿易談判，但沒有達成協議的明確跡象。據報導，該國首席貿易談判代表赤澤亮正於6月20日表示，與美國的貿易談判「仍處於迷霧之中」。如果雙方達不成協議，美國將對日本進口商品徵收25%的「對等」關稅。

日本銀行升息可能會使日圓走強，這將損害日本典型的出口導向型經濟體，降低日本出口的競爭力並限制增長。

該國最新的貿易數據顯示，日本5月份的出口同比下降1.7%，創下自2024年9月以來的最大降幅。

由於出口急劇下降，日本的國內生產總值（GDP）也出現了一年來的首次下降，在截至3月的的三個月裡，環比下降了0.2%。

艱難而狹窄的升息之路

日本銀行也可能正在吸取歷史教訓。匯豐銀行首席亞洲經濟學家Frederic Neumann表示，日本銀行經歷了數十年的持續通縮壓力以及「幾次導致過早收緊政策的虛假曙光」。

因此，該行現在正花時間來實現政策正常化。Neumann指出，日本銀行正在採取緩慢的升息方式，因為通膨上升主要是由日圓大幅貶值驅動的，僅有「工資-物價持續循環的初步跡象」。

然而，日本銀行委員會成員田村直樹在週三的一次演講中表示，如果物價的上行風險增加，該行可能需要「果斷」升息。

自2022年4月以來，日圓兌美元匯率已從約120貶值至目前約150的水平。2024年，該貨幣在7月3日貶至161.99，創下約38年來的最弱水平。

另外，Neumann說，「一段時間的通膨超調或許是必要的，以動搖日本家庭和企業長期以來對物價漲幅有限的預期。」

他說，儘管日本銀行的「慢行」策略是合理的，但日本貨幣官員需要警惕政策正常化過晚的風險。「日本銀行未來將面臨一條艱難而狹窄的道路，需要足夠快地升息以防止通膨預期飆升，但又不能太快，以免經濟重新陷入早前的通縮泥潭。」