La settimana che ci aspetta: Le banche centrali in primo piano

La settimana che ci aspetta sarà incentrata sulle dichiarazioni delle banche centrali. Ne avremo tre di seguito: la prima arriverà dalla BCE. Le sue prospettive accomodanti vanno in direzione opposta alla Reserve Bank of Australia e alla Bank of Canada, che ultimamente hanno assunto un atteggiamento più aggressivo. Non ci aspettiamo grandi cambiamenti di linea, ma nel mondo dell’economia le sorprese non sono mai finite.

Le ultime indiscrezioni sul pensiero della Banca Centrale Europea sono arrivate grazie ai verbali della riunione di luglio. In una realtà in cui le banche centrali stanno iniziando ad assumere posizioni più aggressive, la BCE è ancora relativamente accomodante.

La BCE ha annunciato la sua prima importante politica finanziaria strategica a luglio. Gli obiettivi legati all’inflazione sono stati rivisti rispetto al tentativo di mantenerla al di sotto del 2%, adottando nello specifico l’obiettivo di un’inflazione principale al 2%. Da allora, l’inflazione nell’area Euro è salita al massimo decennale del 3%, il che probabilmente infonderà coraggio i falchi nel Consiglio direttivo.

Tutto davvero molto bene. E per quanto riguarda il COVID-19? La pandemia non è affatto conclusa, ma alcuni membri chiave del consiglio di amministrazione della BCE sono tuttavia fiduciosi che l’impatto della variante Delta non potrà ostacolare il ritorno della crescita in Europa.

Non sono previste particolari opposizioni. Il sentiment è positivo.

“Direi che grossomodo non siamo troppo lontani da quello che ci aspettavamo a giugno per l’intero anno”, ha riferito mercoledì a Reuters Philip Lane, capo economista della BCE. “Si tratta di un quadro ragionevolmente ben bilanciato”.

Cosa importante, la BCE ha affermato che manterrà una posizione “costantemente accomodante” in futuro. È probabile che i tassi di interesse restino ai livelli attuali, che sono eccezionalmente bassi. Non ci aspettiamo di osservare tanto presto uno spostamento verso posizioni più aggressive.

Per quanto riguarda l’Australia, la RBA è stata piuttosto ottimista nelle sue ultime comunicazioni. Martedì mattina arriverà una nuova dichiarazione sui tassi dalla Reserve Bank of Australia, e non ci aspettiamo che essa si allontani troppo dal suo corso attuale:

vale a dire che la riduzione del programma di acquisto di obbligazioni della RBA continuerà, con l’obiettivo di ridimensionarlo da settembre in poi. Anche i tassi resteranno probabilmente bassi. Non ci aspettiamo nessun aumento prima della fine del 2022.

Molto dipenderà dalla solidità dell’economia australiana alla luce dei crescenti casi di coronavirus e dei lockdown localizzati.

“Il consiglio sarebbe pronto ad agire, in risposta a ulteriori cattive notizie sul fronte sanitario, se ciò dovesse portare ad un’ancora più significativa battuta d’arresto per la ripresa economica”, ha affermato la RBA nei verbali della riunione di agosto. “Fino ad ora l’esperienza è stata che, una volta contenuti i focolai del virus, l’economia si è ripresa rapidamente”.

Il governatore Lowe e i suoi colleghi hanno affermato che non è molto probabile che si verifichi una recessione, anche se le prospettive di crescita per il 2021 sono state riviste. Quest’anno la RBA prevede una crescita annua intorno al 4%, in calo rispetto al 4,75% previsto in precedenza, ma in incremento al 4,25% entro la fine del 2022.

A concludere la serie di dichiarazioni delle banche centrali toccherà alla Bank of Canada. La BOC è una delle banche centrali più aggressive del mondo e si è spostata piuttosto rapidamente verso il taglio dell’acquisto di obbligazioni, pur mantenendo il suo tasso overnight allo 0,25%.

La BOC ha segnalato che la nuova ondata di infezioni e blocchi nel secondo trimestre ha frenato la crescita; tuttavia la banca è fiduciosa che ci sarà un rapido incremento verso la fine dell’anno.

La banca centrale ha affermato che ora l’economia canadese dovrebbe crescere del 6% nel 2021, in calo rispetto alle previsioni di aprile del 6,5%, mentre ha rivisto al rialzo la stima di crescita del 2022, dal 3,7% al 4,6%.

Un elevato livello di inflazione è ancora nell’aria: le letture dovrebbero restare pari o superiori al 3% fino al 2022. Cifre piuttosto alte, e nella parte superiore della forbice 1-3% indicata dalla BOC. Tuttavia, la banca è fiduciosa che questa situazione sia passeggera, ed è improbabile che forzi la mano verso un ripensamento della politica.

I principali dati economici

Date  Time (GMT+1)  Asset  Event 
Tue 7-Sep  5.30am  AUD  RBA Rate Statement 
  5.30am  AUD  Cash Rate 
  10.00am  EUR  ZEW Economic Sentiment 
  10.00am  EUR  German ZEW Economic Sentiment 
       
Wed 8-Sep  3.00pm  CAD  BOC Rate Statement 
  3.00pm  CAD  Ivey PMI 
  3.00pm  CAD  Overnight Rate 
  Tentative  CAD  BOC Press Conference 
       
Thu 9-Sep  12.45pm  EUR  Monetary Policy Statement 
  12.45pm  EUR  Main Referencing Rate 
  1.30pm  EUR  ECB Press Conference 
  1.30pm  USD  Unemployment Claims 
  3.30pm  GAS  US Natural Gas Inventories 
  4.00pm  OIL  US Crude Oil Inventories 
       
Fri 10-Sep  1.30pm  CAD  Employment Change 
  1.30pm  CAD  Unemployment Rate 
  1.30pm  USD  PPI m/m 
  1.30pm  USD  Core PPI m/m 
  Tentative  GBP  Monetary Policy Hearings 

The All-New Symmetric ECB

This ECB meeting will be different. For a start, the opening statement is going to be shorter and more understandable. Lagarde told us this much when she launched the results of the ECB Strategy Review on 8th July. But is this just another cosmetic tweak or will there be substantial changes?

There certainly should be. The ECB has now changed their mandate for the first time in twenty-three years. Having failed abysmally to achieve their rather tortuous previous target of “close to, but below, 2%”, they’re now gunning for simple symmetry around 2%. As Lagarde explained at the Strategy Review, ‘Symmetry means that the Governing Council considers negative and positive deviations of inflation from the target to be equally undesirable’.

In practice, this unleashes the ECB doves. Previously they had to accept 2% as some kind of ceiling, which many of them feared was trapping the eurozone in a low growth, low inflation twilight zone. Since 2013, average annual inflation in the euro area has been just 0.9%. Now the doves can argue that expectations need to be reset in order to get inflation up to its target.

Why did the hawks agree to this?

They’ve certainly not been backward in coming forward over the years. But just as the Germanic fear of printing money was overcome by Mario Draghi, they have once again been forced to concede in this battle so that they don’t lose the war. There was a risk that the Strategy Review could have resulted in a Federal Reserve style “flexible average inflation targeting” regime, which would have tied the hands of the hawks by forcing them to push the stimulus pedal to the metal with average inflation so low for so long. Instead, they’ve managed to retain some power to interpret this new target in their preferred direction. Lagarde outright rejected the question of whether they were copying the Fed, replying ‘the answer is no, quite squarely’.

So now we have a target that seems to please both the doves and the hawks: the classic ECB fudge. Lagarde was at pains to point out that the new mandate was achieved with unanimous consent. Despite this bonhomie, Lagarde also warned that this week’s meeting would not “have unanimous consent”.

The most prominent perma-hawk, Germany’s Jens Weidmann, is certainly gunning for the end of one of the ECB’s alphabet soup of quantitative easing programmes. The PEPP was launched in March last year in direct response to the pandemic. After all the “E” of its name refers to “emergency” – and Weidmann now thinks we are past that stage. As he noted on 27th June: ‘advances on the vaccination front mean that the economy in the euro area… is now probably making its way out of the crisis… The incidence of the disease declines only gradually… All the more reason, then, to talk about the conditions under which the emergency situation can be considered over from the perspective of monetary policy‘.

Meanwhile the increasingly vocal dove Fabio Panetta of Italy (and old friend of Mario Draghi) has warned that tightening too soon would be disastrous: ‘If we are seen as determined to achieve 2% without undue delay and have a clear plan to do so by enabling monetary-fiscal interactions, rising inflation expectations will make our task easier. But if we are seen to be lacking determination, expectations will be less responsive and the “bang for our buck” will be considerably lower: we will end up spending more, not less, and we may not exit the liquidity trap.

How, then, can Lagarde hope to reconcile the two?

By ending the PEPP and resurrecting the old APP – that’s the original Asset Purchase Programme launched under Draghi in mid-2014 when he was in full Whatever It Takes flight. But the APP will have to change. The amount of purchases might have to drop (to please the hawks) but continue for a longer period of time (to please the doves) – and to be flexible enough to be increased/decreased at any time (to please everyone).

What does this mean in practice?

Forget interest rates. QE is now the only game in town. It’s not going anywhere. But it is going to be recalibrated. This week’s meeting gives Lagarde the chance to set up this new framework so that markets can get used to it. We are in a new normal now. As Panetta recently concluded ‘we should recognise that what was seen as unconventional in the past is now conventional‘. Step forward the APP.

La settimana che ci aspetta: La BCE oscillerà dopo il cambio strategico?

Questa settimana la BCE chiarirà la sua posizione politica dopo il cambiamento strategico di giugno. I dati sono dominati dalle vendite mensili al dettaglio nel Regno Unito, dopo uno straordinario secondo trimestre, e una serie di rapporti sugli indici PMI. A Wall Street, nel frattempo, entra nel vivo la stagione degli utili del secondo trimestre.

Cominciamo con l’annuncio più importante della banca centrale di questa settimana. Stavolta è il turno della Banca Centrale Europea. I mercati osserveranno con particolare attenzione le prossime mosse della BCE, che si è impegnata ad effettuare un aggiustamento strategico all’inizio del mese scorso.

Di recente abbiamo visto aumentare i tassi di inflazione nel Regno Unito e negli Stati Uniti. Mentre l’inflazione dell’Eurozona si è allontanata dai massimi da due anni a questa parte un paio di settimane fa, l’inflazione e i suoi effetti sono stati portati al centro dell’attenzione dei responsabili della politica monetaria dell’UE.

Dopo un piano di revisione della strategia di 18 mesi, l’UE ha spostato il suo obiettivo di inflazione al 2%. Secondo gli osservatori, ciò darebbe al blocco europeo sufficienti margini di manovra per a) accettare tassi di inflazione temporanei superiori e b) mantenere i tassi di interesse ai minimi storici.

Ciò riuscirà ad alimentare un cambiamento nella politica monetaria nel periodo di pandemia? È possibile, ma il fatto che ci sia spazio affinché i responsabili delle politiche della BCE mantengano bassi i tassi di interesse suggerisce che non ci saranno grandi cambiamenti rispetto all’attuale indirizzo monetario dell’Unione Europea.

Nella riunione di giugno, la Banca Centrale Europea aveva ribadito il suo impegno per 1,85 bilioni di euro di acquisti di asset nell’ambito del suo meccanismo PEPP, che si diceva sarebbe rimasto in vigore fino a marzo 2022.

Passando ai dati, uno dei dati più importanti della settimana saranno le vendite al dettaglio nel Regno Unito nel mese di giugno, con i relativi confronti mese su mese.

Possiamo valutare le cifre di giugno osservando i numeri relativi alle vendite al dettaglio del secondo trimestre 2021, che sono stati pubblicati di recente dal British Retail Consortium insieme a KPMG.

Secondo il British Retail Consortium, le vendite al dettaglio sono cresciute del 10,4% tra aprile e giugno rispetto allo stesso periodo del 2019. Si tratta della crescita trimestrale più rapida da quando sono iniziate le registrazioni nel 1995.

Il rapporto comprende anche un primo controllo sulla salute delle vendite in Gran Bretagna nel mese di giugno. KPMG riferisce che, rispetto ai livelli del 2019, le vendite al dettaglio a giugno sono aumentate del 13,1%.

Per inquadrare la situazione, il British Retail Consortium e KMPG stanno valutando le vendite al dettaglio rispetto ai risultati ottenuti nel 2019, poiché quelli del 2020 sono stati distorti dalla pandemia di Covid-19.

La combinazione data dall’allentamento del lockdown, dalle più miti temperature estive e dalla manifestazione calcistica di Euro 2020 ha contribuito all’aumento della spesa al dettaglio. Inoltre, molti vacanzieri britannici non hanno avuto altra scelta che restare a casa, risparmiando così il denaro che sarebbe stato speso all’estero nelle economie locali.

Tutto ciò è stato dovuto al fatto che l’allentamento delle restrizioni del lockdown ha scatenato la ripresa di una domanda fino ad allora repressa. Da lunedì, quasi tutte le principali restrizioni alla vita britannica verranno eliminate, quindi la battaglia per accaparrarsi i risparmi avrà inizio.

Sarà interessante vedere se ci saranno cambiamenti nelle abitudini, dalla spesa al dettaglio alle esperienze. La tendenza è stata questa negli Stati Uniti negli ultimi due mesi, quindi gli acquirenti del Regno Unito potrebbero anche preferire fare cose piuttosto che acquistare cose.

Nella giornata di venerdì ci saranno anche parecchi rapporti PMI provenienti da Stati Uniti, Regno Unito e Unione Europea.

Per il Regno Unito, i PMI di IHS Markit relativi sia ai servizi che alle attività manifatturiere hanno mostrato che il Regno Unito è ancora in forte crescita.

A partire dal settore manifatturiero, la lettura di giugno è arrivata a 63,9 punti, di poco inferiore al massimo storico di 65,6 registrato a maggio, e comunque uno dei risultati più alti nella storia trentennale di questa serie di dati statistici. Tuttavia, gli addetti ai lavori hanno avvisato che nel prossimo futuro i problemi alla catena di approvvigionamento e gli elevati costi di produzione necessari per soddisfare l’aumento della domanda potrebbero causare un rallentamento della produzione industriale.

La lettura dell’indice PMI dei servizi di giugno è stata in linea con la produzione del Regno Unito: un leggero calo rispetto ai massimi di maggio, ma ancora in forte crescita. La lettura effettiva è arrivata a 62,4 punti. Tuttavia, l’aumento delle spese operative, la carenza di personale e l’aumento dell’inflazione potrebbero influire sulla crescita nel breve periodo. Avremo un quadro più preciso con la lettura di luglio.

L’UE spera di mantenere lo slancio anche a luglio. Le letture di giugno sono state tra le più positive degli ultimi anni. L’indice flash composito di giugno è stato di 59,2 punti, in aumento rispetto ai 57,1 punti registrati a maggio. I servizi sono passati da 55,2 a 58,0: ciò indica che la domanda finora repressa sta sostenendo il settore dell’ospitalità e dei servizi.

Sebbene in uno stato di grazia, gli Stati Uniti potrebbero aver raggiunto il loro picco, secondo i dati degli indici PMI. Il punteggio composito di giugno è stato di 63,7 punti, con il secondo tasso di espansione più rapido mai registrato.

Chris Williamson, capo economista aziendale di IHS Markit, ha affermato: “Giugno è stato un altro mese caratterizzato da un’impressionante crescita della produzione nei settori manifatturiero e dei servizi dell’economia statunitense, che ha determinato la più forte espansione trimestrale da quando i dati sono stati resi disponibili per la prima volta nel 2009”.

“Tuttavia, il tasso di crescita si è calmato rispetto al record di maggio, confermando i segnali che indicano che la ripresa dell’economia ha raggiunto il suo apice nel secondo trimestre”.

L’inflazione giocherà senza dubbio un ruolo importante nei calcoli degli indici PMI di luglio. I prezzi di base e non sono cresciuti nei settori economici sopra menzionati, ma il rilascio di venerdì ci darà una migliore comprensione dell’impatto sull’attività economica degli Stati Uniti.

La prossima sarà anche la seconda settimana della stagione dei guadagni negli USA per il secondo trimestre. Svariate aziende nei settori della tecnologia e dei beni di largo consumo riferiranno questa settimana. Tra di esse Netflix, Twitter, Intel, Johnson & Johnson e Coca-Cola.

Schlumberger, azienda di servizi petroliferi e di engineering, potrebbe essere una società da tenere d’occhio. I prezzi del petrolio sono andati sempre più rafforzandosi alla fine dello scorso anno. Ciò avrà alimentato una maggiore attività per aziende multinazionali come Schlumberger e, di conseguenza, porterà migliori risultati finanziari?

Qui di seguito puoi trovare una panoramica delle aziende a grande capitalizzazione che riferiranno a Wall Street questa settimana, ma puoi anche dare un’occhiata al nostro calendario completo sulla stagione degli utili negli Stati uniti qui.

I principali dati economici

Date Time (GMT+1) Asset Event
Tue 20-Jul 2.30am AUD Monetary Policy Meeting Minutes
 
Wed 21-Jul 2.30am AUD Retail Sales m/m
  3.30pm OIL US Crude Oil Inventories
 
Thu 22-Jul 12.45pm EUR Monetary Policy Statement
  12.45pm EUR Main Refinancing Rate
  1.30pm EUR ECB Press Conference
  3.30pm GAS US Natural Gas Inventories
 
Fri 23-Jul 7.00am GBP Retail Sales m/m
  8.15am EUR French Flash Manufacturing PMI
  8.15am EUR French Flash Services PMI
  8.30am EUR German Flash Manufacturing PMI
  8.30am EUR German Flash Services PMI
  9.00am EUR Flash Manufacturing PMI
  9.00am EUR Flash Services PMI
  9.30am GBP Flash Manufacturing PMI
  9.30am GBP Flash Services PMI
  1.30pm CAD Core Retail Sales m/m
  1.30pm CAD Retail Sales m/m
  2.45pm USD Flash Manufacturing PMI
  2.45pm USD Flash Services PMI

 

I principali rapporti sugli utili

Mon 19-Jul Tue 20-Jul Wed 21-Jul Thu 22-Jul Fri 23-Jul
Philip Morris International Coca-Cola AT&T American Express
IBM
Netflix Johnson & Johnson Newmont Goldcorp Schlumberger
Verizon Communications Intel Corp
Snap Inc
Twitter Inc

La settimana che ci aspetta: L’inflazione ruba la scena mentre BCE e Banca del Canada riferiscono

Questa settimana l’inflazione è ovunque. Sono attese due importanti decisioni sui tassi delle banche centrali, quella della Banca Centrale Europea e della Banca del Canada, dal momento che l’inflazione inizia a farsi sentire. Osservando i dati, il grande rilascio sono i numeri dell’IPC di maggio negli USA, dopo l’aumento dei prezzi di aprile.

Partendo dalla BCE, l’inflazione più alta del previsto a maggio significa che il target di inflazione della banca centrale è stato superato.

L’inflazione dell’Eurozona ha toccato il 2% per la prima volta quest’anno a maggio. Il mandato politico della BCE è di mantenere l’inflazione vicina (ma sotto) a quel livello. In precedenza, la BCE aveva previsto che l’inflazione avrebbe raggiunto il picco del 2% nell’ultimo trimestre del 2021, per poi scendere nel corso del 2022.

Il fatto che sia stato sforato il target del 2% renderà necessario un cambiamento?

Moody’s non crede che sarà così. L’agenzia di rating ritiene che non ci saranno aumenti dei tassi almeno per diversi anni, nonostante il recente aumento dell’inflazione.

“Dopo che l’attività economica sarà ripresa normalmente, il tasso di inflazione inizierà probabilmente a indebolirsi nella seconda metà del 2022, poiché gli effetti degli aumenti una tantum dei prezzi inizieranno a sparire dai dati sull’inflazione”, ha affermato Moody’s.

Sebbene non sia prevista alcuna variazione dei tassi, i mercati continueranno a tenere d’occhio la situazione per verificare eventuali modifiche alla politica della BCE durante la conferenza stampa di mercoledì.

I membri più aggressivi del consiglio della banca centrale speravano in un allentamento del PEPP, il pacchetto di stimolo dell’UE, entro la seconda metà del 2021. Di sicuro, se l’inflazione continua a salire, la banca potrebbe essere costretta a cambiare rotta. Dipenderà tutto dalle condizioni economiche da qui in poi.

“La dotazione può essere ricalibrata se necessario per mantenere condizioni di finanziamento favorevoli per aiutare a contrastare lo shock pandemico negativo sul percorso dell’inflazione”, ha affermato la BCE in una nota a margine della riunione di maggio.

In contrasto con l’atteggiamento cauto della BCE, la Bank of Canada fa un po’ da apripista nell’economia del periodo del Covid. È infatti la prima banca centrale ad iniziare attivamente a ridurre il suo programma di acquisto di obbligazioni, e potrebbe essere una delle prime ad aumentare il proprio tasso di interesse.

Detto questo, probabilmente il tasso dello 0,25% non cambierà a giugno. Un rialzo dei tassi arriverà non prima del secondo semestre del 2022. A detta di tutti, la dichiarazione di giugno sta per essere ben più di un’anteprima dei potenziali cambiamenti di luglio.

L’inflazione è ancora sotto stretto monitoraggio. Ad aprile, l’inflazione era all’estremità più alta dell’1-3% previsto dalla Banca del Canada, quindi le condizioni economiche potrebbero costringere la banca centrale canadese a muoversi un po’ più velocemente sui tassi qualora si osserverà un andamento simile durante la pubblicazione dei dati di maggio.

In questo momento è improbabile un aumento dei tassi. Al contrario, l’attenzione sarà sul Quantitative Easing.

Secondo Reuters, gli analisti di sei delle principali retail bank canadesi pensano che la Banca del Canada si stia preparando a rallentare ulteriormente gli acquisti di obbligazioni. Le previsioni stimano che il mese prossimo l’acquisto di obbligazioni settimanali verrà ridotto a 2 miliardi di CAD (1,65 miliardi di USD) dall’attuale livello di 3 miliardi di CAD a settimana. Ulteriori riduzioni potrebbero essere in arrivo ad agosto.

Guardando i dati, giovedì verrà pubblicata la nota sull’indice dei prezzi al consumo negli Stati Uniti per il mese di maggio. In quanto misura chiave dell’inflazione, questo dato sarà attentamente monitorato dai mercati, dopo che la lettura di aprile è stata superiore al previsto.

Per il mese scorso, gli economisti intervistati dal Dow Jones avevano previsto un aumento dell’IPC del 3,6%. La lettura finale ha registrato un +4,2% su base annua, con il tasso di crescita più rapido dal 2008.

Gran parte di questo risultato è stato dovuto a fattori economici di base, e non già all’inflazione che aveva iniziato ad impennarsi. Ad aprile 2020 i prezzi erano crollati a causa della prima serie di lockdown. Con il rafforzamento dell’economia statunitense, sono aumentati anche i prezzi al consumo.

Pertanto, la FED ha definito i numeri di aprile “passeggeri”, e ha deciso di attenersi ancora al copione. La Federal Reserve ritiene che l’inflazione calerà con il proseguimento dell’anno, tornando al livello target del 2%.

Ma se anche a maggio avremo una lettura simile, la FED potrebbe essere costretta ad agire.

I principali dati economici

Date Time (GMT+1) Asset Event
Wed 9-Jun 3.00pm CAD BoC Rate Statement
  3.00pm CAD Overnight Rate
  Tentative CAD BoC Press Conference
  3.30pm Oil US Crude Oil Inventories
 
Thu 10-Jun 12.45pm EUR Main Referencing Rate
  12.45pm EUR Monetary Policy Statement
  1.30pm EUR ECB Press Conference
  1.30pm USD CPI m/m
  1.30pm USD Core CPI m/m

 

I principali rapporti sugli utili

Date Company Event
Mon 7-Jun Marvell Technologies Q1 2022 Earnings
Tue 8-Jun GameStop Q1 2021 Earnings
 
Wed 9-Jun Inditex Q1 2021 Earnings

ECB preview: Keep it simple

The European Central Bank (ECB) convenes today for its latest policy meeting. After last month’s word puke from Lagarde (“Financing conditions are defined by a holistic and multifaceted set of indicators, spanning the entire transmission chain of monetary policy from risk-free interest rates and sovereign yields to corporate bond yields and bank credit conditions.”), we have spent several weeks trying to accurately assess where the ECB is really at in terms of responding to the changing economic outlook with regards the recovery from the pandemic, rising bond yields and higher inflation expectations. There is greater clarity now – it looks like the ECB is happy to let inflation run higher and only let bond yields move up if due to better growth: it’s now all about real yields. At the last meeting the ECB said it would pick up the pace of asset purchases, front-loading the PEPP scheme, but it could still use less than the full envelope of €1.85tn if favourable financial conditions can be maintained without spending it all. The outcome of the March meeting was very much that the PEPP programme is more likely to end by March 2022 than be extended, albeit policy will remain very accommodative well beyond that point. The question about tapering PEPP should wait until June, and ending the programme may need to be discussed in September, but for now the ECB should be looking to keep it simple.

This ought to be a quiet one for the ECB, but the propensity for miscommunication is strong. Since the March 11th meeting, the selloff in sovereign debt and rally in yields cooled, before picking up some steam again. While German 10-year bunds are north of where they were at the time of the March meeting and close to the February highs, real rates remain at historic lows. This is what matters to the ECB more than nominal rates. Moreover, the economic data has not materially changed since the last meeting and there signs the largest economies are adapting to lockdown restrictions better than before and are more resilient. The latest Zew survey about the German economy shows investor sentiment at its highest in over a year. The head of the French central bank recently noted that economic activity is declining less than feared in April. Vaccinations, slow to start, are picking up pace and the EU should be on course to catch up the UK and US before too long.

So we look rather to the risk that a hawkishness creeps in. The ECB will need to be careful about getting itself tied in knots about when and how it will exit PEPP just yet, and whether a PEPP taper coincides with raising traditional asset purchases, and just what the reaction function is given it’s spent several weeks trying to clarify this since the last meeting. Now is not the time for such debates, however markets will look towards hawks becoming louder as inflation starts to pick up. Hawks are going to get more vocal if inflation starts runs higher over the next few months – the mandate is clear on this one. Lagarde will need to not sound overly confident about the recovery (why should she anyway?), or else risk letting markets latch on a timeframe for winding down PEPP.

And we should note that chatter about when is the right time to exit emergency mode is coming just as the ECB is looking at a potential change to the inflation mandate. Not content with a more symmetric target a la the Fed, it also wants to introduce inequality and climate change mandates…This only makes guessing the future path of monetary policy and the ECB’s reaction function even more muddy, which in turn may lead to some form of spike in yields and widening of spreads, which exactly what the ECB is seeking to avoid. Another reason to keep it simple tomorrow.

Tighter financial conditions ahead?

The ECB will also have to wrestle with the expectation of tightening financial conditions in the Euro area later this year. Banks and Eurozone banks expect to tighten access to credit in the second quarter, having already tightened in the first quarter. “This reflects banks’ uncertainty regarding the severity of the economic impact of the third wave of the pandemic and the progress in the vaccination campaign,” the ECB said, adding that loan demand is also faltering as companies postpone investments.

The ECB’s job is to make sure it doesn’t get dragged into a conversation about tapering PEPP and keep the markets happy until June when it will have much more data at its disposal and news on vaccinations will hopefully be much better. For this meeting, keep it simple is the order of the day.

EURUSD: Rejection of the 100-day SMA sets up today’s retest of the 1.20 round number support. Ultimately the ECB may not be the main driver of the pair right now and more exposed to broader risk sentiment and Treasury yields impacting the USD momentum.

Stocks retreat before ECB, US + UK jobless numbers in focus

European stocks pulled back a little after a rally in the previous session as upward pressure on equities continues to hold firm despite rising case numbers as hopes for a vaccine are the new hopes for a US-China trade deal. Moderna has reported encouraging results from initial trials, while there is a lot of hope being pinned on AstraZeneca’s phase one trials, results of which are due to be published July 20th.

Whilst nothing is certain, it seems things are moving in the right direction for a vaccine to emerge by next year.

Shanghai fell 4% and Hong Kong was down almost 2% overnight after a mixed bag of Chinese economic data. US stocks rallied yesterday with the S&P 500 posting its highest close since the June peak, though futures point to the index opening around 20 points lower. The Dow is seen opening about 200 points lower.

UK jobless data reveals first wage drop in six years

The number of employees on payrolls in the UK fell by 650,000 between March and June, but the worst of the employment is still in front of us. Vacancies are at their lowest level since records began in 2001, earnings fell for the first time in six years, and the ONS noted that the standard definition of unemployment does not include half a million employees temporarily away from their jobs specifically for coronavirus-related reasons, who are receiving no pay while their job was on hold.

Unemployment claims were better than feared but we can pin this on furlough schemes which are extending the pretence, delaying the worst and providing a soft landing; but the jobless numbers clearly do not reflect the true extent of what’s coming. Meanwhile the number of hours worked – a key metric for the nation’s productivity – has collapsed.

China GDP rebounds, consumption lags

Chinese GDP grew 3.2% in Q2, up from the –6.8% contraction in Q1, which was better than forecast, albeit we apply the usual caveats about Chinese economic data. Industrial production rebounded 4.8%, but retail sales were down –1.8% vs an expected +0.3% improvement.  Richemont flagged a strong recovery in China despite sales globally falling 47% in its first quarter, with luxury goods stocks weaker. Burberry shares fell another 3%.

US data was solid enough, with industrial production +5.4% in June whilst the Empire State manufacturing index hit 17.2, a beat on the 10 expected and a big jump from the –0.2 in the prior month. It remains to seen however to what extent the rate of change in the recovery turns lower as data starts to reflect the ‘second wave’ of cases and the imposing of some fresh lockdown restrictions in some key states.

In the Fed’s Beige Book, the Dallas Fed noted that while the outlook has improved, the upward trend in new COVID-19 cases has increased uncertainty. “Economic activity increased in almost all Districts, but remained well below where it was prior to the COVID-19 pandemic,” the national summary read.

US-China tensions are bubbling away – plans by the White House to impose travel restrictions on millions of Chinese Communist party members is the latest in the saga.

Goldman Sachs earnings crushed expectations with a stunning quarter of trading revenues. Bond trading revenue jump 150% to $4.24bn, while equities trading revenue climbed 46% to $2.94bn. For me all it did was underscore the divergence we are seeing between the real economy and the market, which is benefitting hugely from two-pronged monetary and fiscal stimulus.

Oil still rangebound after OPEC agrees to begin tapering production cuts

Oil couldn’t break free from its narrow range as OPEC+ extended cuts but began tapering with production curbs in August down from 9.7m barrels per day to 7.7m bpd, although the total effective cuts will be around 8.1m-8.3m barrels a day as countries which overproduced in May and June would make additional compensation cuts in August and September. OPEC will need to play this carefully – the longer its barrels are off the market the more it could encourage higher cost US oil to come back on.

Inventory data from the States was bullish with the –7.5m drawdown much higher than the –1.3m expected. Gasoline inventories also fell by more than expected at –3m. WTI (Aug) rallied from the medium-term trend support around $39.20 yesterday to press on the $41 handle but it continues to lack momentum – the CCI divergence on the daily timeframe chart points to the rally running out of legs and buyer exhaustion that could call for a further pullback.

In focus today: ECB, Netflix, US jobless claims and retail sales

Lots coming up today…

ECB meeting: Following the top-up to the PEPP programme in June to €1.35tn, the European Central Bank should be keeping its powder dry with the key EU summit starting tomorrow to hammer out the budget.

I expect Christine Lagarde to stress the importance of the fiscal side and leave policy unchanged but stress that ECB’s accommodative position – this is not the time for a discussion of tapering or the details of how much of the envelope you need to use.

In a recent interview she said the central bank had ‘done so much that we have quite a bit of time to assess [the incoming economic data] carefully’. The EU recovery fund is more important for EUR crosses right now – agreement this week may push EURUSD beyond the key 1.15 level.

Netflix earnings: The ultimate stay-at-home company, Netflix (NFLX) has made hay in the pandemic, with the stock hitting an all-time high and clearing $520. In the March quarter, Netflix added 15.77m new subscribers, which was more than double the original forecast of 7m net adds.

The company has forecast 7.5m new adds in the June quarter and may easily beat this with around 10m subscriber additions.  Sequentially lower net adds should not weigh on the stock given the exceptional performance in the first quarter. ARPU could benefit from a depreciation in the dollar since it last reported.

As Netflix itself noted in its Q1 report, there is a lot of unknown to its forecasts. “Given the uncertainty on home confinement timing, this is mostly guesswork. The actual Q2 numbers could end up well below or well above that, depending on many factors including when people can go back to their social lives in various countries and how much people take a break from television after the lockdown.”

The market expects $6.1bn in sales and EPS of $1.8, with paid subscribers to hit 190m.

US weekly unemployment claims: Last Thursday’s data was better than expected for the week ending Jun 27th, however the total number of people claiming benefits in all programmes, including both regular state and all others, and including Covid-related programmes, rose 1.4m to 32.9m in the week to Jun 20th.

Initial claims today are seen falling again to 1250k from 1314k the previous week, with continuing claims seen down to 17500k from 18062k last week.

US retail sales: Expect to see continued improvement as the economy recovers off the lockdown lows. Retail sales should print another strong reading as consumers binge on their $600-a-week stimulus checks, which are due to finish this month.

ECB preview: Welcome to Japan?

The European Central Bank (ECB) convenes next week (June 4th) and is expected to increase emergency asset purchases as it continues to show it will ‘do whatever it takes’. With the scope of the Covid damage becoming a little clearer and deflation rearing its ugly head again, the ECB will stick to the old playbook of more QE to fight it. As ever the market will wonder whether this is ‘enough’, and as ever the answer will come back in the negative.

ECB monetary policy outlook: Japanification?

Eurozone inflation sank to its weakest in 4 years in May, data on Friday showed, only making further expansion by the ECB all the more certain. HICP inflation declined to 0.1% for the euro area, but outright deflation was recorded in 12 of the 19 countries using the single currency. Things have changed a lot since Mario Draghi declared victory over deflation in March 2017.

Nevertheless, core HICP inflation remains stable at 0.9%, which will give some comfort to policymakers. The decline in the oil price passed through to petrol pumps, with energy –12% year-on-year.

Recovery in oil prices should boost the headline reading going forward but the core reading may not be able to withstand the pressures of demand destruction and mass unemployment. The reading today only means the ECB will keep its foot to the floor with increased asset purchases.

However, in reality, given the ECB is already at the absolute limits of monetary policy efficacy, it cannot actually do much about this and only hope that consumer confidence comes back and for energy prices rise – and for global money printing efforts by central bank peers to stoke a round of inflation, which some think will be the outcome post Covid-19.

The concern of course is that Europe, like Japan, has driven itself into a vicious cycle of deflationary tendencies and negative interest rates that will be very hard to escape, particularly as it contends with long-term, perhaps permanent, damage to productivity and economic activity due to the pandemic.

Eurozone economic projections

There will be a lot of focus on the staff macroeconomic projections, although the extreme uncertainty around the extent of damage to the Q2 readings and speed of recovery forecast for Q3/4 means a lot of this remains guesswork.

The ECB has detailed three scenarios for GDP in 2020 relating to the damage wrought by the pandemic: mild -5%, medium –8% and severe –12%. Various comments indicate we can now rule out the mild scenario. Christine Lagarde said this week that the “economic contraction likely between medium and severe scenarios”, adding: “It is very hard to forecast how badly the economy has been affected.”

There is no way of really know how badly Q2 went. We have various sources estimating pretty seismic falls; INSEE says French GDP will contract by 20% in the second quarter. Estimates for Germany suggest a roughly 10% decline.

We know that tough lockdown measures that started to be introduced across Europe in March produced a noticeable impact on Q1. Whilst economic activity is emerging from the cold again as June begins, there is little doubt that April and May saw considerable declines in output.

More PEPP announced after the ECB monetary policy meeting?

The ECB seems all but certain to increase the size of its Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP). The €750bn limit looks likely to run out by the autumn and the ECB will want to push the envelope by a further €500bn.

Germany’s Constitutional Court ruling has obvious repercussions for the Bundesbank, but that ruling relates to ‘normal’ QE and not PEPP, which would tend to argue in favour of expanding this programme now during the emergency, rather than trying to top up later on.  Moreover, the ECB wants to make sure that the ‘whatever it takes’ message gets through to the markets to avoid dislocations in bond markets.

Finally, whilst our focus is on the ECB in the coming days, the most important thing for the EZ and the euro is not Ms Lagarde and co, but the frugal four and the EU’s rescue fund. The European Commission’s 7-year budget including the €750bn rescue fund were only published this week so a final decision is not expected any time soon.

Budget talks look set to be long and arduous – the numbers of budget contributors highlight that Sweden, Denmark, Austria and the Netherlands pay their fare share and some: all contribute more than 3% of GDP vs 2.2% by France and 3.9% by Germany. Which is why Germany throwing its weight behind the bailout grants (as opposed to loans) is so crucial. Ultimate the EU will work out a fudge to keep the frugal four on board- the question is whether it can somehow achieve debt mutualisation and make its ‘Hamiltonian’ moment real.

EURUSD chart analysis

The dollar was offered on Friday with DXY sinking to its weakest since mid-March and test the 61.8% retracement of the Covid-inspired rally at the 98 round number support.

This helped push EURUSD higher as the pair cemented the breach of the 200-day simple moving average on the upside. Bulls looking to take out the late March swing high at 1.1150, which could open up a pathway to the 50% long-term retracement at 1.1450.

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